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沈建光:美联储“豪赌”会起作用吗?2020年3月12日
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沈建光:疫情之下,“消费券”如何为内地所用?2020年3月10日
专家简介 沈建光:全球化智库(CCG)特邀高级研究员、京东数字科技副总裁、首席经济学家、前瑞穗证劵亚洲公司首席经济学家。 2020年2月26日,香港特区政府宣布将向18岁或以上香港永久性居民发放1万港元,用以鼓励带动本地消费、缓解短期经济压力,引起中国各界的广泛关注。 近期中国新冠肺炎疫情防控工作已进入严防新增、消化存量的新阶段;与此同时,尽快推动复工复产、对冲前期疫情的经济影响迅速成为政府工作的重中之重,而消费作为中国经济增长的主引擎,在此次疫情中受到冲击极大,其能否提振,将成为短期内中国经济能否恢复、步入企稳轨道的决定因素。 在此背景下,国内关于如何促进消费回补、带动经济恢复讨论热烈,其中,不乏主张动用“消费券”政策的声音。当前香港的做法是否值得借鉴?“消费券”政策在中国应如何运用? 一、香港做法并非发放“消费券” 近期市场热议的“消费券”实质上是财政通过转移支付提振消费的一种形式,是一种需求管理政策,即以财政收入作为背书,向全民或特定群体发放特定形式(非现金且限定用途)的消费补贴,通过直接刺激提振当期消费。 但香港的做法并非如此。尽管实施细节尚未公布,但从目前公开信息来看,香港大概率将以现金补助的形式实现转移支付,最终形成居民拥有自主支配权利的个人收入;用途不受限制的情况下,考虑到香港的经济现实和居民实际经济压力(收入、房地产等),难以保证这些现金最终不会大量转化为私人储蓄或流入金融、房地产市场,最终对消费的直接带动作用可能大打折扣。 就中国的实际情况而言,当前需要的是更加直接有力、短期即能见效的刺激政策,而香港的做法可能使财政资金留在金融体系空转,不符合当前实体经济的需求。 此外,1万港币接近香港的月最低工资标准水平,官方估算惠及700万人共需财政支出约710亿元港币,对其财政收支的压力相对有限;而中国则不同,当前18岁以上人口约占14亿总人口的80%,而即便以月最低工资水平较低的省市为标准(如?1500-1800元)向这部分人口发放现金,粗略估算需要高达1.7-2万亿人民币左右,即便不考虑中国日趋严峻的财政收支状况,如此大规模的全民撒钱也显然行不通。 二、“消费券”政策对内地更为可行 相较于香港做法,从作用机制和特点来看,发放“消费券”对内地而言更为可行。 “消费券”如同“导火索”。因为当期消费的提振,将扩大有效需求、促进生产端的回暖,进而保障和稳定就业、增加居民收入,从而为下一轮消费提供基础。从传导机制的特点来看,“消费券”政策经常应用于经济萧条、消费停滞之时,相对于传统需求管理政策,其目的更明确、作用更直接,这一点满足当前中国的实际需求。 当然,“消费券”政策也可能带来“副作用”,市场往往担心透支未来消费;但就中国内地而言,对这一点尚不必过于担心。原因在于,疫情冲击之下,中国当前消费需求的下降并非居民的主动选择,而是防控要求之下的无奈之举,疫情期间的大量消费需求实际上是被隐藏或压缩的;尽管大量服务消费需求(如餐饮、旅游、文娱等)可能就此沉没,但隐藏的部分实物消费需求却可以被重新激发和挖掘,如家电、汽车、服装等品类,可能一定程度上降低对居民未来消费的透支。 三、国内外“消费券”成功实践经验 事实上,国内外已有较多实践经验支持“消费券”政策的刺激效果。 1、美国“食物券” 早期的运用实例可追溯至大萧条时期的美国,其首创的“食物券”计划始于1939年5月,该计划共实施4年,受益人累计达到2000万人次,覆盖了美国近一半的县(郡),总计耗资2.62亿美元,最高峰时该计划同时资助400万人。 由于在帮助穷人、避免饥荒等方面曾取得良好效果,“食物券”计划在1961年5月重启;立法也逐渐提上日程,1964年时任美国总统约翰逊提请国会通过了对“食物券”计划的永久性立法。延续至今,美国农业部已将“食物券”计划发展成一项常规的贫穷救济制度,即“营养补充援助计划(SNAP)”;最新公开数据显示,SNAP目前向约4000万美国人提供免费食品,领取人约占美国总人口的12%。 2、中国“家电、汽车下乡” 次贷危机来临之时,中国中央政府为应对外部冲击,推出了大规模的“家电、汽车下乡”政策。当时多项配套政策均明确了补贴的产品范围和金额,虽并未直接采用发放“消费券”的形式,但这种以财政资金作为支持,直接针对特定人群、特定商品进行的补贴方式,实质上与发放“消费券”无异。 政策的补贴力度空前。官方统计的数据显示,从2007年开始实施“家电下乡”政策,截至2012年9月,中央和地方财政累计投入补贴资金765亿元,平均向每个农村家庭发放补贴近400元,实现销售额6597.6亿元;在“汽车下乡”政策实施的22个月(2009.3-2010.12)中,全国补贴下乡汽车、摩托车?1791.47万辆,累计兑付资金265.67亿元。 效果也十分显著。受国际金融危机影响,2009年中国大宗家电出口同比下降7%;而家电下乡政策的实施带动家电行业销售产值从2009年6月开始由负转正,最终实现2009年全年增长3%;据统计,2009年全国“家电下乡”中标生产企业累计出货量近9000万台,全年销售额1500多亿元。截至2009年12月,商务部监测的千家重点零售企业家电销量同比增长18%,2009年全年汽车销量达到1364万辆,比2008年增长46%。 政策有效撬动了农村消费市场。在家电、汽车下乡政策的推动下,2009年农村消费增速自1987年以来首次快于城市,全年农村消费超4万亿元,同比增长约15.5%;而根据商务部数据,2011年家电下乡产品销售额占乡村社会消费品零售额的10%;政策实施期间,平均每户农村家庭购置了1台以上家电下乡产品。 3、杭州“消费券” 同样是次贷危机时期,中国部分省市则直接使用“消费券”政策鼓励居民消费。例如,杭州曾在2009年1月24日和3月17日两次向特定对象(主要为本市低保和困难家庭、企业退休职工、学生等)发放“消费券”,用于购买生活必需、家电、手机、旅游、文化、体育健身等产品。 杭州“消费券”被认为直接带动了当地社零增速的迅速反弹,根据杭州财政局对第一期“消费券”的统计,截至2月8日各指定商家共接收“消费券”?4772.41万元,对商贸行业拉动效应为2.06倍,在家电、旅游等产品上则乘数效应更大,但并未剔除2008年12月开始的“家电下乡”政策的叠加效应。 此外,当时的成都曾向37.91万人每人发放100元“消费券”,公开资料显示其转化为真实消费的比率接近100%;台湾的“提振经济消费券”也有着相对较好的实践经验。 四、中国应如何运用“消费券” 综合上述分析,在笔者看来,疫情冲击之下,应当考虑将“消费券”作为中国经济刺激政策的选项之一。当然,也要对政策的实施方向、范围与细节进行合理设计,对其实际效果、可能造成的财政压力等副作用进行谨慎评估。具体而言,需要重点关注以下几个方面: 一是从中国经济基本面的实际情况出发,“消费券”政策应配合加快推动复工复产,否则实际效果必然受限。如前文所说,“消费券”本质上也是一种需求管理政策,而本次疫情与传统经济金融危机不同,严格的疫情防控措施之下,中国实际上面临的是需求和供给的双重冲击。而当前复工复产的实际情况仍然不乐观,根据工信部数据,截至2月26日全国中小企业复工率只有32.8%,而基于发电耗煤指标估算的工业企业实际复工率也不理想。考虑到这一点,当前供给侧的冲击恐怕更大,且仍将持续一段时间,这意味着单纯依靠“消费券”政策是不够的,提振需求之外,供给侧也应当跟上,保证产能的恢复和产品的供应同样重要。此外,如不顾供给侧的情况而发放“消费券”,理论上存在产生需求拉动型通胀的风险。 二是“消费券”政策的设计不应忽视对实施细节的考量。需要指出,“消费券”政策发挥作用的关键在于其能够真正被用于消费,而非其他用途。例如,1999年日本的“地域振兴券”就存在设计瑕疵,其被授权给日本各地方政府自行印制,有些地方印制得过于精美,造成民众争相收集而不拿去消费的现象,却变相增加了居民储蓄。香港当前的全民撒钱的政策也存在类似问题,最终结果是无法达到政策预期效果。 三是财政压力之下全面派发“消费券”不现实,关注特定地区、特定行业、特定人群。2019年以来,中国财政收支压力逐步凸显,疫情防控更是带来意外冲击,因而“消费券”的发放规模应考虑财政的承受能力,避免过度透支。例如,应考虑向重点地区(湖北等疫情严重地区)的特定人群(如中低收入与收入不稳定人群)倾斜;应分情况分阶段有针对性的鼓励重点产品消费,例如,疫情有效控制之前,防控措施使餐饮、旅游等很大程度上不存在消费条件,而生活必需品、家电、汽车和线上零售相关品类可能是较好的刺激点。 四是财政分担机制也有待明确。如前文所说,发放“消费券”将不得不靠财政承担,财政出资在中央和地方政府之间如何分配值得探讨。当前减税、基建、债务等问题已经对地方政府财政带来较大约束,土地市场因为疫情因素成交下降也一定程度上压缩了地方政府收入。在地方财政面临较大压力的情况下,最终可能不得不由中央财政承担部分“消费券”的补贴。压力之下,中央财政对地方财政的困难要有准备和安排。
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沈建光:中美经贸缓和,人民币影响几何2020年1月20日
专家简介 沈建光:全球化智库(CCG)特邀高级研究员、京东数字科技副总裁、首席经济学家、前瑞穗证劵亚洲公司首席经济学家。
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沈建光:挖掘四五线城市消费潜力,推动改革御风前行2019年12月24日
文章选自新华报业网,2019年12月21日
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沈建光:2020年中国经济如何逆风前行?2019年12月17日
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沈建光:中国经济走势的五个关键疑问2019年10月31日
专家简介 沈建光:全球化智库(CCG)特邀高级研究员、京东数字科技副总裁、首席经济学家、前瑞穗证劵亚洲公司首席经济学家。 近期中国三季度经济数据集中公布。其中,GDP增速进一步下滑,三季度同比仅为6.0%,有部分市场人士认为中国经济增速将继续探底、未来可能迈入“5”时代;但与此同时,9月宏观数据相较8月有所恢复,使另一部分观点认为中国经济正在“弱势企稳”、四季度和明年可能好转。 每年四季度都是研判经济形势、部署政策承前启后的关键时间,当前中国经济现实到底如何?通过分析最新经济数据,笔者认为,想要理性判断短期经济走势,需要对以下五个关键疑问有足够的理解与认识: 一、贸易“休战”能否改善短期出口下滑? 近期第十三轮中美经贸高级别谈判取得阶段性实质进展,中美贸易摩擦升级的态势得到缓和,美方也推迟了10月15日将2500亿美元商品关税从25%上调至30%的计划。外部形势的好转无疑是个利好。但短期来看,前期已经加征的关税仍未取消,中美暂时“休战”仅仅是避免了未来更差局面的出现,已有的冲击仍难避免,短期内出口形势依然不乐观。 数据显示,9月出口较8月进一步下滑。以美元计价,出口同比降3.2%,弱于预期。从结构看,无论是以消费品为主的服装和高新技术产品,还是以中间品为主的纺织和机电产品,都呈现出跌幅扩大的趋势。其中,尽管出口负增长与全球经济疲软、外部需求不振的大背景有关,9月中国对东盟、欧盟的出口也出现放缓,但中美贸易战的影响在当期无疑更加明显且仍在进一步加深。 9月中国对美出口下降21.9%,为2月以来最大降幅。在笔者看来,对美出口加速下滑与贸易局势的变化密不可分,5月特朗普推特宣告贸易摩擦升级,7月中美上海谈判后美国宣布新的关税措施,使得关税战的广度和深度不断扩大。当前美方尚未就暂缓或取消其他关税作出积极表态,特别是分两批对3000亿美元商品征收关税的计划仍然没有发生变化。根据测算,9月1日起美国对3000亿美元清单中价值1120亿美元的中国商品开征10%关税,对当期出口的影响已经显现;而该清单其余部分商品的关税将于12月15日加征,当前对美出口仍保持较快增长。 此外,美国政界对华态度分歧仍存,美国商务部公布新一批列入制裁的中国实体清单、国会通过涉港法案,上述举动可能挫伤双方谈判的积极性,增加后续协议文本谈判的不确定性。 理性分析之下,笔者认为,当前谈判前景不确定性仍存,而如前文所说,对美出口的关税条件并未好转、出口的总体弱势短期恐难以改变,仍是对中国经济的一大考验。在此背景下,重视谈判、力促协议达成仍是当前对外政策的首选,尤其要尽力避免12月加征新的关税。 二、如何看待9月消费、工业生产的改善? 9月宏观数据较8月总体恢复,尤其社零和工业增加值的回升,使部分市场人士作出了中国经济已经“弱势企稳”的判断。 然而,笔者看到的情况貌似并不乐观,9月的小幅回暖,无法掩盖三季度整体下行的事实;尤其对数据的详细分析之下,9月消费、工业生产较8月的改善总体有限,且内需疲软的情况越来越值得关注。例如: 消费方面,9月社零增速较上月小幅回升0.3%至7.8%,但主要依靠汽车、通讯器材的回暖,其他分项则总体表现低迷。数据来看,剔除汽车外的消费品零售额同比仅增9%,较8月下滑0.3%;可选消费依然不振,除化妆品类持续保持高增长外,服装、珠宝及房地产相关消费均改观不大,前期表现亮眼的文化办公用品则大幅下滑20个百分点至-0.2%;此外,必选消费的下滑值得关注,粮油食品、饮料类、烟酒类、日用品、中西药品增速较8月均有不同程度的下降。 工业生产方面,9月规模以上工业增加值同比增长5.8%,较8月提升较大。但需要指出,8月的超预期下行,部分受到了当月工作日同比较少、台风影响开工等偶然因素的影响,剔除这些因素来考虑,9月相较于8月的改观可能并没有那么大,回暖持续性也有待观察。此外,尽管不乏高技术制造业等亮点,但全部制造业规模以上工业增加值仍仅有5.6%、处于较低的位置,工业机器人、金属切削机床等产品的产量下滑幅度依然不小;汽车制造业再度成为拖累,新能源汽车产量当月同比大幅下滑24.2%;此外,农副食品加工业、食品制造业、纺织业等轻工业依旧表现不佳。 三、货币政策放松开始见效了吗? 近期整体宽松的态势较为明显。笔者对比了今年两次全面降准的情况,发现无论是OMO逆回购还是MLF操作,9月降准后的净投放量明显更大,10月16日央行甚至新增了2000亿元MLF操作;这与一季度MLF暂停到期续作形成鲜明对比。 在上述背景下,9月金融及信贷状况的超预期回升,市场流动性充裕、M2同比回升至8.4%,非金融企业贷款的明显改善更是带动人民币信贷及社融新增大幅回暖,成为一大亮点。 在笔者看来,9月信贷尤其企业信贷状况的回升,无疑同近期货币投放力度加大有关,9月降准以来的政策效果已经有所体现。但关键仍然在于,积极货币政策对稳增长的实际效果到底怎样,数据的改善是否意味着实体经济融资需求的改善? 央行统计司司长阮健弘在第三季度金融统计数据新闻发布会上强调人民币信贷对实体经济的支持力度在持续增强。例如,从中长期贷款的实际投向来看,截至9月末,基础设施行业中长期贷款余额同比增长8.9%、为今年以来的高点;制造业同比增长11.3%,其中,高技术制造业同比增长41.2%,比上年同期高21.2个百分点;而不含房地产业的服务业中长期贷款余额同比增长11.4%,前三季度累计增量占全部产业中长期贷款增量达55.2%。与此同时,以往挤占实体经济资源的房地产贷款余额增速已经连续14个月回落。 以上数字确实传递出了信贷结构改善的积极信号,但当前分行业的贷款投向并不透明,仅凭借一两个月的亮眼数据就得出货币政策宽松见效、实体融资需求改善的结论仍有失严谨,尤其当前流动性分层、中小企业融资难融资贵的问题依然突出。央行公布的贷款需求指数来看,截至今年6月,大中型企业的贷款需求较为低迷,去年以来甚至有所下降,拖累整体需求;而小型企业贷款需求指数则保持增长,考虑到民营及小微企业融资难题仍待解决,需求与供给的矛盾依然存在。 在上述情况下,笔者认为,当前仍需要观察信贷条件的改善到底是由于需求好转还是供给推动,因为两者的实际效果完全不同;改善实体融资需求,疏通货币政策的传导机制仍是关键,基础货币投放应与更多定向、创新货币政策工具协同配合、精准发力,贷款利率并轨也应加速推进,运用市场化手段达到降成本的效果。 四、近期通胀抬升会成为货币政策掣肘吗? 近期通胀超预期抬升,9月CPI同比上涨3.0%,为2013年11月以来首次突破3%,市场担心将限制货币政策实施的空间。 从通胀抬升的实质来看,9月猪肉价格受供应偏紧影响同比上涨69.3%,拉动CPI约1.65个百分点;同时,受消费替代等因素影响,牛肉、羊肉、禽类、鸡蛋等价格也继续上涨,畜肉、禽肉和鸡蛋合计拉动CPI约2.26个百分点。然而,非食品价格同比仅为1.0%,是2016年3月以来最低水平;核心CPI也维持在1.5%的低位。此外,9月PPI同比下降1.2%,其中,生产资料价格同比下降2.0%,降幅较上月扩大0.7个百分点。 在笔者看来,9月CPI上行主要受猪肉及其替代品价格推动,与核心CPI、PPI走势分化的加大,意味着当前通胀抬升的成色不足,尤其去掉猪肉影响后甚至呈现一定的通缩态势,总需求依然疲软。 因而,笔者认为,短期内的通胀抬升对于货币政策尚未形成过多掣肘,在经济尚且不稳的情况下,货币政策也将延续结构性宽松以拉动总需求、支持实体经济。事实上,当前货币政策力度稳健、有限度,不会受供给端引发的、单品类价格上涨的过多约束;同时,全球降息周期的陆续开启也给予国内政策更多空间。 五、增速下行、地产脱钩,经济政策如何考量? 基于前文对于出口、消费、生产等经济基本面情况的分析,三季度GDP同比跌至6.0%也在意料之中,去年一季度以来GDP已连续6个季度处于下跌通道。在笔者看来,当前仍难以做出企稳的判断,内外需疲软之下GDP明年有破“6”的可能,可能会在5.5%-6%之间运行,化解经济下行风险依然将是当前决策层更加侧重的方面。 而不同于以往的稳增长周期,即便在当前的经济下行压力之下,决策层也没有再走通过房地产刺激经济的老路。数据显示,9月地产投资依然保持两位数增速、表现稳健,但始于5月的房地产融资调控则仍在持续,数据显示包括信托、发债、按揭等在内的各个房企融资渠道仍在收紧过程中。 在笔者看来,始于2016年下半年的本轮房地产调控,在思路上与以往明显不同。例如,“房住不炒”始终得到贯彻,抑制房地产泡沫是中央意志的体现,使房地产国家牛市成为历史;2018年以来“因城施策”的基调逐渐明确,房市普涨普跌的规律明显弱化。本轮调控表明中国房地产市场已经处于巨变之中,今年7月30日的政治局会议更是明确提出“不将房地产作为短期刺激经济的手段”,其事实上已经同稳增长脱钩。 地产脱钩之下,政策面的选择将至关重要。具体而言: 一方面,应保持短期稳增长政策力度的延续性和针对性,例如对外重视谈判、避免进一步加征关税、力促协议达成;对内继续强化大规模减税降费、基建补短板(尤其是冷链物流、医疗养老等领域)、结构性宽松货币政策(尤其是缓解民营、小微企业融资难)的作用。 另一方面,在笔者看来,近年来传统稳增长手段的政策束缚越来越多,实际效果也在弱化。例如,历史教训使当前货币政策极力避免“大水漫灌”,空间和效率首先也使本轮基建难以“大干快上”。这意味着,短期稳增长与长期促改革、调结构确实需要一定取舍,核心还是提升效率,如能加快推进结构性供给侧改革、促进产业转型升级,在提高中低收入人群收入、扩大消费、缩小贫富差距等方面取得实效,考虑到其中长期收益较大,即便未来经济增速换挡、进入“5.5%-6%”的时代,也应当是可以接受的。 文章选自财新网,2019年10月23日
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沈建光:降准效果显现,期待市场化“降息”2019年10月21日
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沈建光:中美贸易“休战”的背后2019年10月16日
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沈建光:外资为何还在流入中国?2019年9月24日
文章选自第1财经,2019年9月11日
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沈建光:中美关税之争的影响与推演2019年8月30日
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