黄剑辉：中国经济增速放缓内因大于外因
2019年2月13日
黄剑辉，CCG特邀高级研究员，中国民生银行研究院院长。
中国经济时报：可否就2018年的整体经济情况作出概括性评判？
黄剑辉：2018年GDP增速逐季下滑，四季度6.4%的增速创2009年3月以来最低，全年6.6%的增速也创1990年以来最低，不过仍实现了6.5%左右的预定目标。整体看，GDP增速下降仍在市场预期范围内，是国内外环境的新变化与高质量发展的新要求共同作用的结果。
唐建伟：2018年6.6%的年度经济增速，创下自1990年以来的新低。其中四季度GDP增长6.4%，是自2009年一季度以来再次跌破6.5%区间。
袁海霞：2018年GDP破90万亿元，但经济下行压力持续显现，GDP增长逐季放缓。值得关注的是，在内有政策性去杠杆压力、外有中美贸易摩擦带来的不确定性压力的情况下，经济下行压力有所加大，实际GDP同比增长6.6%，虽然实现预期发展目标，但较上年回落0.2个百分点。由于国家统计局核实后的2017年现价GDP比初步核算数减少了6367亿元，在基数下降影响下名义GDP增速依然保持了9.69%的较快增长。
中国经济时报：外部不确定性因素加大，对经济增长造成较大压力，全面分析2018年经济运行情况，拖累经济增长的因素有哪些？
2018年经济增速放缓内因大于外因
唐建伟：2018年经济增速放缓内因大于外因，内需放缓是导致经济减速的主要原因，出口不是经济增长的主要拖累因素。
从外部需求来看，虽然面临外部环境发生了巨变，但中国的出口数据却并未受此影响，2018年按美元计算的出口累计同比增长了9.9%，高于2017年同期2个百分点。2018年中国对美国出口4784亿美元，同比增长11.3%；对美顺差3233.27亿美元，创下历史新高的同时比上年还增加了475.15亿美元，对美顺差占到全部顺差总额的92%，这背后主要是因为市场主体预期到贸易摩擦可能升级后对美“抢出口”的行为导致的。当然从以上出口数据至少看到两个事实：一是贸易摩擦并未对中国2018年的出口造成实质性冲击，出口是“三驾马车”中唯一增速加快的；二是从对经济增长的贡献率来看，2018年出口贡献率是-8.5%，相对于2017年的-9%的贡献率来讲，出口对经济增长的拖累作用是有所减轻的，也就是说2018年出口并不是中国经济增长的主要负面因素。
消费增速放缓主要受到汽车类消费负增长影响。2018年我国社会消费品零售总额同比增长9%，增速比上年回落1.2个百分点。2018年社会消费品零售总额之所以持续下降，主要的影响因素是汽车类相关消费出现了负增长。2018年汽车类消费的增长是-2.4%。而汽车销售的负增长一方面是基数已经较高，目前中国汽车年销量接近3000万辆，多年保持世界第一大汽车消费市场的位置，继续保持高增长比较困难。另一方是因为前期刺激政策退出的影响，随着汽车购置税减半征收政策退出及新能源汽车政府补贴的退坡等前期刺激政策逐步退出，汽车消费开始减速。虽然消费增速放缓，但消费仍然成为拉动经济增长的最重要的动力，2018年最终消费支出对经济增长的贡献率达到76.2%，比上年提高18.6个百分点，高于资本形成总额43.8个百分点。
基建投资增速放缓拉低了固定资产投资增速。在财政资金支出放慢，PPP项目清理、严格管理地方政府债务以及管理地方融资平台类企业融资和去杠杆等导致资金来源承压下，2018年以来基建投资增速大幅下滑。从2017年全年19%的高位断崖式下滑至2018年3.8%的增速。直接拖累固定资产投资增速降至5.9%，比上年放缓了1.3个百分点。而2018年房地产和制造业投资却较为稳健，增速均在9.5%，不但高于整体投资增速，也都高于上年同期。归因来看，本轮基建投资下滑主因是多种因素叠加下的紧信用状态的形成。基建投资的资金来源中自筹资金是大头，大约占比六成。而自筹资金包括政府性基金、城投债、PPP、新增专项债、以信托贷款委托贷款为主的表外融资等。
社融存量增速再创新低，实体经济融资支持仍然疲弱
唐建伟：2018年社会融资规模增量累计为19.26万亿元，比上年少3.14万亿元。其中，累计新增委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票合计较2017年同期大幅减少6.5万亿元。2018年以来城投债规模和表外融资规模大幅度缩水，无疑是导致基建投资资金匮乏的主因。
黄剑辉：2018年12月份社会融资规模增量为1.59万亿元，环比多增658亿元，同比多增33亿元，同比增量4个月来首次由负转正，主要源于贷款和债券融资改善的拉动，但贷款增长幅度不及表外萎缩幅度，表外回表依然受阻。具体来看，新增人民币贷款9281亿元，同比多增3512亿元；企业债券融资3757亿元，达年内次高水平，同比多增3414亿元，债券市场收益率持续走低、信用利差收窄继续推高债券融资。此外年末贷款核销达年内最高水平，也缓解了社融下行压力。与此同时，表外融资已连续10个月收缩，12月减少1696亿元，同比多减5219亿元，同比收缩幅度较上月有所扩大，仍是主要拖累因素；随着政府专项债发行计划完成，12月专项债融资继续处于低位，同比减少487亿元；股票融资增加130亿元，同比少增662亿元，股票市场融资功能也继续萎缩。从存量来看，12月社融同比增速降至9.8%，较上月继续回落0.1个百分点，再创历史新低。
2018年12月M1与M2之间负剪刀差继续扩大。12月末，广义货币（M2）余额182.67万亿元，同比增长8.1%，增速比上月末高0.1个百分点，与上年同期持平；狭义货币（M1）余额55.17万亿元，同比增长1.5%，增速与上月末持平，比上年同期低10.3个百分点；流通中货币（M0）余额7.32万亿元，同比增长3.6%。全年净投放现金2563亿元。12月M2同比增速弱势企稳，主要受益于央行货币政策放松和年末财政存款投放力度加大。M1与M2的负剪刀差继续扩大，反映出企业现金流仍然紧张，且房地产销售低迷带来的货币活化效应继续下降。
2018年经济运行仍存积极因素
中国经济时报：“青山遮不住，毕竟东流去”，还应看到2018年经济运行当中出现的积极因素，这是观察中国全局的必须态度。请问有哪些积极因素值得关注？
袁海霞：从产业结构看，第三产业对经济增长贡献率维持在60%以上，工业和服务业内部结构均有所优化。2018年，三次产业分别同比增长3.5%、5.8%、7.6%，虽然三次产业增速均较上年有所回落，但第三产业增速持续快于第一、第二产业，全年四季度对经济增长的贡献率均维持在60%以上，拉动经济增长4个百分点，占GDP的比例较上年提升0.26个百分点至52.15%，是带动经济增长的主导力量。
从产业内部结构看，一方面，工业产业中动能持续保持快速增长，高技术制造业、战略性新兴产业和装备制造业增加值分别比上年增长11.7%、8.9%和8.1%，增速分别比规模以上工业快5.5、2.7和1.9个百分点；新兴工业产品产量快速增长，铁路客车、微波终端机、新能源汽车、生物基化学纤维、智能电视、锂离子电池和集成电路分别增长183.0%、104.5%、40.1%、23.5%、18.7%、12.9%和9.7%。另一方面，服务业虽然增长整体放缓，但以信息传输、软件和信息技术服务业为代表的高技术服务业保持了高速增长。
从投资结构看，民间投资保持了较快增长，新动能投资占比持续提升。分所有制来看，2018年，在国有企业去杠杆、地方政府隐性举债严监管的背景下，包括融资平台在内的国有及国有控股企业投资同比大幅回落，民营企业虽然面临去杠杆和信用收缩的压力，但在保护知识产权、提振民营企业家信心的一系列政策效果的继续显现下，民间投资持续保持了较快增长，全年民间投资占固定资产投资比重达到61.99%，较上年提升1.49个百分点。分新旧动能来看，新动能投资占比持续提升，据我们初步测算，以装备制造业、高技术制造业等为代表的新动能投资占制造业投资比重已经达到54.30%，占比呈持续攀升态势，成为拉动投资的重要的带动力量。
未来有利于经济运行的因素
中国经济时报：总结是为了更好地观察未来，请问在大家对经济环境普遍堪忧的情况下，支撑未来经济基本面的有利条件有哪些？
唐建伟：虽然2019年经济下行压力较大，或将出现短期波动，但从长期来看我国基本面是好的，高质量发展的条件在不断改善，2019年依然存在和可能出现六方面积极因素。
一是外部压力可能减小，中美贸易摩擦可能得到缓解，发达经济体政策溢出效应也将在美联储加息进入尾声后减弱。二是政策偏松调节有助于经济增长，2019年经济工作将从优化提升供给端、扩大增强需求端、扎实推进区域协调、深入推进改革开放等方面展开，确保经济运行在合理区间。三是产业出清带来高质量发展动力，过去几年去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板五大任务逐渐取得成效，部分行业已经出现恢复性增长。四是技术创新带来新兴产业崛起，我国科技研发能力逐渐增强，越来越多领域逐渐接近或达到全球前列。科创板有望成为科技进步的重要推动力。五是区域协调发展带来产业联动效应，经济带状发展、城市群发展和乡村振兴战略落地，将提供新的经济增长空间，促进投资和消费等内需发展。六是推动改革走深走实带来新的发展机遇，对外开放由商品和要素流动型开放向规则等制度型开放转变，将形成新的经济增长动能。
重视我国政策选择的内部约束，处理好稳增长、防风险、促改革关系
中国经济时报：针对未来经济下行压力增大的情况，宏观政策的施政重点应该在哪些方面着力才能尽量熨平经济波动幅度？
袁海霞：综合考虑到经济政策面临的多重约束，尤其要注重稳增长、防风险与促改革之间的关系，一方面防止走“债务—投资”驱动模式老路，托底经济的同时注重防风险的平衡协调；另一方面继续加大供给侧结构性改革，调整经济结构，提高全要素生产率，尤其加大改革力度，激发经济活力。
在传统的稳增长路径受到的制约加大的情况下，稳增长的路径和着力点应该有所不同，一方面保持补短板的力度不变，在脱贫攻坚、铁路、公路与水运、机场、水利、能源、农业农村、生态环保、社会民生等九个方面。另一方面，扩内需的另外的着力点就是进一步提振私人信心，提振扩大居民消费。同时，通过加大改革，激发经济活力，促进经济结构调整与转型发展。总体上，政策需稳增长、稳杠杆并重，并以改革的持续推进为中国经济增长提供进一步发展的动力。
在一定程度上，稳增长、稳杠杆虽然有一定矛盾，但也存在有机统一的方面：一方面，稳定经济增长，避免经济增长失速导致风险尤其是债务风险加速暴露，杠杆率再次被动攀升，有助于稳定前期去杠杆的成果；另一方面，在稳增长同时继续打好三大攻坚战，在一定程度上可以避免为稳增长实施的刺激性经济措施力度过大，导致重回“债务—投资”驱动老路。
货币政策保持稳健，通过“货币政策+宏观审慎”双支柱调控框架着力疏通政策传导机制。货币政策仍需保持稳健。在具体的货币政策工具选择上，在企业再融资困境并未彻底解决的情况下，加息会进一步加大实体经济融资压力，因此不建议加息。同时，考虑到2019年美联储仍有2次左右加息，降息同样不是可选项。但在当前大型机构基准存准率仍处于13.5%的绝对较高水平，且随着金融监管尤其是MPA考核的完善，存款准备金制度有所弱化的背景下，可以进一步适当降准，为金融机构支持实体经济发展、防范地方政府债发行量增加对市场流动性的冲击提供合理充裕的流动性。与此同时，考虑到美国经济复苏见顶，美联储加息步伐有所放缓，人民币贬值和资本流出压力边际减轻，也可以适当下调政策利率。
值得一提的是，当前企业融资难主要是结构性问题，尤其是民营企业融资难的问题，因此建议降准应更多选择结构性降准的方式。
积极的财政政策主要着力点在于“降成本”和“补短板”。无论是提振微观主体活力需要减税降费，还是稳增长加大对重点领域的支持力度，均对财政支出带来了较大的压力。在经济增长放缓和减税降费的背景下，税收高位增长或面临压力，与此同时，房地产市场低位震荡也给主要依靠土地财政的政府性基金收入带来了压力，在此背景下，财政政策可以适当提高赤字率，将财政赤字率提高3%左右，按名义GDP增长8.5%计算，财政赤字额度为29480亿元，较2018年预算赤字增加5680亿元。
还可以进一步扩大地方政府专项债规模，开好“前门”，并适当允许地方政府存量隐性债务展期，避免地方政府债务尤其是隐性债务处置风险。2019年地方政府新增专项债规模可以提高至2.2万亿-2.5万亿元，考虑了地方政府专项债在内的政府“赤字率”可从2018年的4.1%提升至5.5%以上。在当前传统的稳增长措施受到制约的情况下，以往通过财政支持基建“稳增长”的方式已经难以持续，在新形势下，实施积极的财政政策，着眼点要有所变化，关键在于通过积极的财政政策着力点的调整，激活微观主体的活力，并补齐当前中国经济运行的短板，才能更好地体现在当前中国经济转型期宏观政策面临多重约束的背景下财政政策“加力提效”的作用。
未来几年，积极的财政政策可以在降成本和补短板方面发力。从降成本角度来看，重点在于减税降费：一方面，将目前增值税税率从16%、10%、6%三档并为两档，并且在税率原则上遵从“就低不就高”原则；另一方面，考虑到相比于英美等发达国家，我国的企业所得税税率偏高，未来仍需进一步调降企业所得税税率。此外，在调降社保缴费率的同时，完善出台鼓励生育、延迟退休、划转国企资本金充实社保账户、建立养老金中央统筹账户等应对老龄化的相关支持政策措施。从补短板角度看，要重点关注脱贫攻坚、铁路、公路与水运、机场、水利、能源、农业农村、生态环保、社会民生等九个重点领域和薄弱环节的建设。
房地产调控要保持定力，避免地方政府在财政压力下过度放松调控政策导致对市场预期的误导。当前来看，在“房住不炒”基调下，房地产基本上处于低位震荡期。虽然当前经济面临一定的下行压力，但值得注意的是，房地产市场的发展关系到民生、经济长远健康发展，牵一发而动全身，管理层在政策导向的变动下必须更加谨慎，避免重走依靠房地产投资带动经济的老路。在坚持“房住不炒”基本方向不动摇的同时，加快构建房地产调控长效机制，积极防控房地产市场波动和房地产金融风险，尤其需要高度防范地方政府在土地财政收入增长压力较大的情况下，过快放松房地产调控对市场预期形成误导。
民营企业的发展对于稳定经济增长、稳定就业具有重要积极意义。稳定了民营企业，就在很大程度上稳住了就业、稳住了市场预期，从而也就稳住了经济。在经济下行背景下，尤其是需要为民营企业发展营造良好的发展环境。一方面，重视中小企业融资难问题，运用好CRMW、纾困基金等金融工具，并在商业银行考核中对民营企业适当倾斜，缓释民营企业流动性风险。另一方面，在融资“输血”同时，进一步完善减轻税费负担等支持中小微企业发展的政策措施，财政和税收政策做好“减法”，从根本上改善民营企业的经营状况，降低企业成本，提升其自身“造血”功能。进一步加强知识产权保护，加强对企业家人身权和财产权的保护，提振企业家信心。值得一提的是，激活民营经济活力政策尤其是缓释民营企业流动性风险的政策的落地要把握好尺度，避免政策的滥用加剧风险。
文章选自中国经济新闻网 2019年01月31 日
